匯率風險管理與企業避險思維

文/張士傑

近期一份美國國會報告「美元作為國際貨幣與其經濟效果」，說明美元為全球商品、服務和金融市場最為廣泛使用之貨幣，美元及美元計價資產的強勁表現與美元國際貨幣地位直接相關。

強勢美元導致美國貿易赤字與增加債務餘額，過往雖可透過境內低利率，鼓勵美國家庭與企業融資，但因此也產生境內資產泡沫的風險。該報告亦分析未來十年，美元交易量預計會逐漸下降，但不至於被競爭對手如歐元或人民幣所取代。

貿易赤字、債務增加與美元資產

世界正驗證美國諺語：「如果你欠銀行十萬美元，那銀行就能掌握你的命運。如果你欠銀行十億美金，那你就掌握這間銀行的命運。」

美國對外貿易赤字必然引發政府債務增加，美國財政部長葉倫（Janet Yellen）對國會表示，若三十一‧四兆美元聯邦債務上限不調高，將對美國經濟造成重大影響，削弱美元世界貨幣的地位，而強勢美元同時也影響企業的海外投資決策，彭博社近期報導壽險公司因匯率避險成本而改變投資策略的案例，尤其耐人尋味，總資產二‧九五兆美元的日本富國生命保險（Fukoku Mutual Life Insurance）公司，主要投資海外債券市場，避險成本激增已大幅降低國外債券投資收益，加上預期日本央行將結束寬鬆的貨幣政策，因而將出脫持有的外幣債務證券。

二○二二年避險成本飆升已吞噬日本壽險公司海外主權債券的收益，匯率避險成本已超過五％，而原先收益率為三‧六％的十年期美國國債，扣除避險成本後的收益率已為負值，因此日本境內即使是低收益的債務證券反而較美國國債更具有吸引力。

日本富國生命保險認為因應近期避險成本變化，投資策略應調整，儘管美國聯準會緊縮貨幣政策可能改變，也估計二○二三年美國降息可能性不高。該公司預計將投資三二○○億日圓購買日本債務證券，其中二七○○億日圓於主權債券與五百億日圓於公司票券，日本基準十年期國債收益率為○‧八％，二十年期國債收益率為一‧六％，算是公司可接受的水準。

相較於台灣壽險業高比例的國外投資，必然承受類似匯率避險的壓力，而持有強勢國際貨幣之資產相對風險性低，美元是世界通用國際貨幣，全球公認最安全的投資貨幣，事實上，台灣壽險業即便已有外匯價格變動準備金的彈性政策，考量匯率避險成本後，美元匯率變化仍顯著影響財務報表的當期損益與淨值。

國際貨幣定義及發展

首先來釐清國際貨幣的定義與發展歷史，可以清楚了解美元作為國際貨幣與其經濟效果。何謂國際貨幣？國際貨幣是交換媒介，可採用紙幣、硬幣和其他資產形式。國際貨幣應具備三項基本功能，必須具有對抗通貨膨脹、國際貿易交換與資產定價功能。貨幣需要隨時間保持購買力或價值，同時作為交換媒介，貨幣必須被接受為交換商品與服務，最後，要作為定價單位，貨幣可用來衡量價值或設定價格。

決定貨幣的價值有三個重要因素：國家經濟和貿易規模、金融市場發展和開放程度與價格穩定，國家經濟規模和貿易是決定貨幣是否可於國際上得到廣泛使用，資本市場發達的國家可以促進資本移轉與有效配置，而貨幣計價穩定可以保持該貨幣的購買力，並促進財富累積與交換使用。

國際貨幣的發展自二十世紀以來，任何時間有約十種國際貨幣在使用，如美元、歐元和日圓在全球使用量較大，而澳幣、瑞士法郎和加幣則具區域性，僅限於某些產品或交易，至於人民幣使用則在過去十年強勁增長。

第二次世界大戰後，美元超越英鎊成為主要國際貨幣，一九四四年布雷頓森林協定，美元確立為全球貨幣，多數經濟體與美元保持固定連結，美元成為貿易、交易和資產定價單位。一九七一年，布雷頓森林體系瓦解，美國切斷美元與黃金的連結，然而美元仍保持國際貨幣主導地位。一九七○年美元於全球儲備達八十％，依據國際貨幣基金組織數據顯示，截至二○二二年底，美元佔全球外匯存底比重為五十八‧四％，是一九九五年以來最低水準，美元於全球外匯存底逐漸下降也反映外匯持有的多樣化。

美元作為主要國際貨幣也影響美國經濟，強勢美元降低美國出口競爭力，提高國內消費市場和企業進口國外商品，影響美國貿易平衡。美元資產強勁需求拉高價格，刺激境內借貸，雖可透過降低美國利率，刺激美國投資和消費，但也產生美國境內資產價格泡沫風險。

由於新興國家的央行積累美元外匯存底，通過購買美元計價資產並在市場售出當地貨幣，拉高美元價值導致當地貨幣貶值。當貿易以美元計價，強勢美元影響美國商品出口，對美國進口價格反而有利，美元升值擴大美國貿易赤字的現象，正如同英鎊於二十世紀初為主要國際貨幣，而產生貿易逆差一般。
（本文作者為政治大學風險管理與保險學系教授）